大數(shù)據(jù)背景下債券風險統(tǒng)計監(jiān)測理論與方法研究中期檢查報告

一、 研究進展情況

1、課題開題與子課題進展情況

本課題的研究框架主要為一個核心、五個主要問題與十七五個研究內(nèi)容構(gòu)成。這個核心是如何結(jié)合大數(shù)據(jù)，以債券風險統(tǒng)計測量為切入點來對大數(shù)據(jù)時代的債券風險統(tǒng)計測量理論與方法進行研究。相應(yīng)的子課題為：子課題一：影響大數(shù)據(jù)價值利用的因素研究；子課題二：大數(shù)據(jù)應(yīng)用債券風險統(tǒng)計測量的作用機理可行性研究；子課題三：基于債券風險統(tǒng)計測量的大數(shù)據(jù)建模理論與方法研究大數(shù)據(jù)下傳統(tǒng)債券風險統(tǒng)計測量模型的擴展研究；子課題四：大數(shù)據(jù)下傳統(tǒng)債券風險統(tǒng)計測量模型的擴展研究基于債券風險統(tǒng)計測量的大數(shù)據(jù)技術(shù)研究；子課題五：大數(shù)據(jù)下債券風險統(tǒng)計測量指標體系的應(yīng)用研究。

執(zhí)行上述研究計劃，課題組對相關(guān)子課題進行了研究，主要包括：綜述金融資本框架下信用風險發(fā)展研究路徑，利用大數(shù)據(jù)，從企業(yè)角度分析債券信用風險的影響因素，比如，機構(gòu)投資者、員工構(gòu)成成分、企業(yè)社會責任、公司治理、內(nèi)部控制質(zhì)量，從評級機構(gòu)異質(zhì)性角度檢驗債券信用風險的影響，使用企業(yè)違約數(shù)據(jù)對違約模型的變量選擇以及參數(shù)取值進行相應(yīng)的模擬優(yōu)化。由于各子課題在研究中形成了交叉，為了不重復(fù)，調(diào)研數(shù)據(jù)整理運用與研究進展情況就以研究內(nèi)容予以總結(jié)，不以子課題形式予以總結(jié)。具體研究進展如下：

進展之一——對金融資本框架下信用風險理論發(fā)展路徑進行回顧，給出進一步發(fā)展方向。20世紀下半期以來，金融資本在全球范圍的擴張影響了國際政治經(jīng)濟格局。金融資本成為配置生產(chǎn)要素的重要影響力量，金融制度成為人類核心制度的重要構(gòu)成。金融資本的誕生和發(fā)展離不開資本積累的一個重要條件——信用制度。隨著金融資本全球化的發(fā)展，世界信用債券市場的潛在容量在不斷擴大。然而，2008年全球金融危機之后，債券市場中的信用風險卻不斷暴露。因此，世界各國對信用風險管理越來越關(guān)注。在金融資本全球化勢不可擋的今天，如何借著這一契機，應(yīng)對金融資本對信用風險帶來的影響，是一個引發(fā)多方關(guān)注和思考的重要問題。一些學者和政策制定者已經(jīng)開始研究和探索這些背景和環(huán)境的改變，在2008年全球經(jīng)濟危機爆發(fā)后，相關(guān)的討論愈演愈烈。要解決好這一問題，既需要結(jié)合金融資本發(fā)展的時代背景，又需要考慮信用風險的管理與控制，因此有必要對兩方面研究進行總結(jié)梳理。

本研究的貢獻主要體現(xiàn)在以下四個方面：（1）對金融資本主義的全球化發(fā)展進行了梳理和總結(jié)，歸納出了金融資本主義的特點。金融資本從誕生伊始，就有著某種脫離實體經(jīng)濟獨立發(fā)展的沖動，這是資本積累的本性。第二次世界大戰(zhàn)后美國的歷史經(jīng)驗表明，利息率與企業(yè)利潤率的周期性波動關(guān)系體現(xiàn)了金融資本和職能資本在資本循環(huán)和剩余價值生產(chǎn)中的合作以及剩余價值分配中的權(quán)力對抗的關(guān)系，而這種關(guān)系的演變?yōu)槔斫猱敶Y本主義的金融化提供了重要的線索。（2）金融資本主義對主權(quán)信用風險的影響。金融資本通過全球化的流動為全球經(jīng)濟提供了支持，同時也通過多種渠道對主權(quán)信用風險帶來了各種影響。Acharya et al.（2014）發(fā)現(xiàn)，金融領(lǐng)域救市和主權(quán)信用風險是密切聯(lián)系的，救市通過改善金融部門投資不足的問題，對經(jīng)濟是有利的。然而，加大非金融部門的稅收來資助救市可能是無效率的，因為它弱化了對投資的激勵，減少了增長。相反地，主權(quán)可能選擇投資救市，通過稀釋現(xiàn)有的政府債券持有，導(dǎo)致主權(quán)信譽的惡化。這種惡化反饋在金融部門，減少了其保證金的價值和現(xiàn)有的債券持有，并增加其對未來主權(quán)沖擊的敏感性。（3）金融資本主義對企業(yè)信用風險的影響。金融資本對主權(quán)信用風險的影響與對企業(yè)債券信用風險的影響是緊密相關(guān)的，據(jù)美國聯(lián)儲局經(jīng)濟分析師在2006年進行的一項研究顯示，信貸評級機構(gòu)在許多個案上都跟隨“主權(quán)上限(sovereign ceiling)”的慣例，不會給予私人借貸者和企業(yè)獲得較所在國家債務(wù)更佳的評級。例如Lee et al.(2016)分析了信用違約互換（CDS）市場的主權(quán)債務(wù)上限違規(guī)行為（Sovereign Ceiling Violations）。（4）根據(jù)以上研究的啟發(fā)和對經(jīng)驗事實觀察的啟示，本研究從中國金融發(fā)展的客觀現(xiàn)實需求出發(fā)，在揚棄既有研究成果的基礎(chǔ)上進行總結(jié)歸納，思考了金融資本全球化趨勢下的我國信用風險管理問題的進一步研究方向：第一，完善國有金融資本管理。在金融資本席卷全球的浪潮中，為了較好地實現(xiàn)金融控制并確保我國金融安全，需要完善國有金融資本管理，防止資本外逃。第二，加強銀行資本監(jiān)管。銀行資本監(jiān)管作為平滑信貸周期的一種方式，是即將到來的國際宏觀審慎制度的一個核心元素。因此，需要進一步強化人民銀行宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風險防范。第三，推進金融創(chuàng)新與改革。在金融資本全球化日益加深的背景下，加快金融改革和創(chuàng)新和步伐，把深化金融改革作為根本動力。加快建立完善有利于保護金融消費者權(quán)益、有利于增強金融有序競爭、有籃球防范金融風險的機制。債券市場是一個國家金融體系與資本市場的核心組成部分。規(guī)范高效的債券市場有著促進經(jīng)濟增長、穩(wěn)定金融秩序、管理投資風險、降低企業(yè)融資約束以及實現(xiàn)資源配置效率的功能。

進展之二——利用證券交易所公開發(fā)行的債券發(fā)行公司的樣本，研究企業(yè)社會責任與信用利差之間的關(guān)系。研究得到以下結(jié)論。第一，企業(yè)社會責任可以顯著減少信用利差，企業(yè)社會責任承擔越多，信用利差降低程度越大；公司社會責任的所有五個方面（即環(huán)境、雇員、消費者、社區(qū)和其他利益相關(guān)者）都與信貸利差顯著負相關(guān)。其次，在公司治理薄弱的公司，企業(yè)社會責任降低信用利差的程度在增大，這表明，當公司治理薄弱時，企業(yè)社會責任績效包含更多的信息。第三，隨著機構(gòu)投資者持股比例的增加，企業(yè)社會責任與信用利差之間的相關(guān)性趨于弱化。第四，企業(yè)社會責任與企業(yè)的市場價值呈正相關(guān)，與企業(yè)的風險負相關(guān)。這些結(jié)論為企業(yè)社會責任的披露提供一定的證據(jù)。

進展之三——以2010－2013年滬深兩市發(fā)債上市公司為研究對象，探討發(fā)債企業(yè)社會責任與其債券信用利差之間的關(guān)系。主要研究結(jié)論如下: 首先，發(fā)債企業(yè)承擔社會責任能夠顯著降低其債券信用利差；其次，同國有企業(yè)相比，承擔社會責任降低企業(yè)債券信用利差的作用在民營企業(yè)中更顯著；最后，驗證了企業(yè)社會責任會通過降低信息不對稱來減少債券信用利差這一理論機制。該研究結(jié)果從債券融資成本的角度為企業(yè)通過承擔社會責任以降低融資成本，提高財務(wù)績效提供了實證證據(jù)。本研究結(jié)合中國這一全球主要轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟的現(xiàn)實情況，研究了企業(yè)社會責任對國有企業(yè)、民營企業(yè)兩種不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的信用利差的影響，為了解轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟下，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)履行企業(yè)社會責任的目的與價值提供了實證視角，也為不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)如何履行企業(yè)社會責任，以提高企業(yè)財務(wù)業(yè)績提供了實證依據(jù)。

進展之四——利用2008-2014年交易所發(fā)行的公司債券數(shù)據(jù)，以評級收費模式為切入點，分析在“投資者付費”模式壓力下，“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)后續(xù)信用評級的調(diào)整情況以及評級質(zhì)量的變化。研究發(fā)現(xiàn)，在“投資者付費”模式壓力下，“發(fā)行人付費”模式的評級機構(gòu)會調(diào)低發(fā)行主體的信用評級，但提高了該評級的質(zhì)量。另外，當“發(fā)行人付費”模式的評級機構(gòu)與企業(yè)存在嚴重的利益合謀時，上述調(diào)低作用更顯著。上述結(jié)論從評級收費模式視角解釋了中國信用評級偏高現(xiàn)象。本文較早以“投資者付費”模式（中債資信評級機構(gòu)）為研究對象，檢驗發(fā)行主體被中債資信評級機構(gòu)評級后，“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)給出的后續(xù)主體評級是否發(fā)生改變，以此豐富評級付費模式的文獻研究。第二，與國內(nèi)研究收費模式與評級關(guān)系不同的是，首次檢驗了在“投資者付費”模式存在的壓力下，“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)評級質(zhì)量是否發(fā)生變化，從而為“投資者付費”模式的引入提供一定的經(jīng)驗證據(jù)。第三，通過子樣本分析，發(fā)現(xiàn)“投資者付費”模式的作用在“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)與企業(yè)利益合謀嚴重的企業(yè)中更顯著，從而為監(jiān)管的改革提供了一個方向。

進展之五——利用中國債券市場2008-2012年發(fā)行的公司債券數(shù)據(jù)，分析公司治理與公司債券信用利差之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，良好的公司治理導(dǎo)致公司債券的信用利差降低，這種降低作用是通過改善公司財務(wù)績效以及減輕經(jīng)理和投資者之間的信息不對稱來完成的。與此同時，民營企業(yè)的這種降低效應(yīng)大于國有企業(yè)，其原因是作為公司治理對信息不對稱的緩解作用大于國有企業(yè)。這項研究的結(jié)果可能有助于了解中國企業(yè)債券在債券市場中的價值，從而幫助中國企業(yè)減少信貸息差和債務(wù)成本。

進展之六——對比了1991-2014年間中國、美國、印度等全球主要發(fā)達國家與發(fā)展中國家實體經(jīng)濟增長率與股票市場年回報率，分析了系統(tǒng)政治化的原因。研究發(fā)現(xiàn)，中國A股市場的表現(xiàn)與中國實體經(jīng)濟的持續(xù)高速增長之間存在嚴重的不匹配，即中國經(jīng)濟增長率長期遠遠高于其它國家，而股票市場回報率則長期顯著性低于其它國家。中國A股市場長期低迷與中國實體經(jīng)濟持續(xù)高速增長之間存在嚴重不匹配，其主要原因之一是，自成立以來，中國A股市場被政府系統(tǒng)地政治化，即被用作實施政府政策的工具，被經(jīng)營不善的國有企業(yè)用作融資工具，投資者的利益只是次要考慮的因素。A股市場這種系統(tǒng)性的政治化，對中國股市和經(jīng)濟增長造成了較嚴重的后果。通過進一步研究，確定了債券市場與股票市場之間聯(lián)動性，為進一步分析債券市場提供了另一個方向。由于債券市場數(shù)據(jù)受限制，所以利用股票市場數(shù)據(jù)進行的研究，對債券市場有借鑒作用。

進展之七——從金融資本主義角度理論分析國家金融主權(quán)的影響因素。研究指出，金融資本與金融資本主義的全球化已經(jīng)影響到我國的金融主權(quán)。為了保護我國金融主權(quán)，維護國內(nèi)金融經(jīng)濟安全，我國應(yīng)該以理性批判的態(tài)度，對待金融資本主義全球化及其相伴思潮；大力發(fā)展自主創(chuàng)新型實體經(jīng)濟，以強化金融主權(quán)能力；增強我國金融機構(gòu)的競爭力，確立屬于我國的國際性私有權(quán)威；積極推動國際金融組織的改革，參與國際金融規(guī)則的制定。要確立屬于我國的國際性私有權(quán)威，我國應(yīng)該進行金融業(yè)的改革開放，以促進國內(nèi)金融市場的發(fā)展與金融業(yè)內(nèi)的競爭，因為只有在開放的市場與激烈的競爭中，我國金融機構(gòu)的競爭力才能得到提高。

進展之八——利用中國企業(yè)債券市場2005年到2013年的季度數(shù)據(jù)，以債券信用利差替代債務(wù)資本成本。林晚發(fā)等（2016）認為已有研究已證實機構(gòu)投資者能夠通過提高公司治理能力降低債務(wù)資本成本，然而，機構(gòu)投資者還可以通過信息不對稱途徑影響公司的債務(wù)成本。為了分離這兩種影響，把機構(gòu)投資者分為不參與公司治理的短期機構(gòu)投資者與參與公司治理的長期機構(gòu)投資者。實證分析發(fā)現(xiàn)，第一，總體而言機構(gòu)投資者持股比例越大，債券的信用利差越小；第二，當公司短期機構(gòu)投資者持股比例增加時，債券的信用利差降低，而當公司長期機構(gòu)投資者持股比例增加時，債券的信用利差沒有顯著的變化，且這些影響在低信用等級以及高杠桿率的企業(yè)更加嚴重；最后，在控制潛在的內(nèi)生性后，上述結(jié)果仍是成立的。總體而言，研究結(jié)果對信息不對稱影響債券信用利差的結(jié)論提供強有力的支持，并突出了區(qū)分不同類型機構(gòu)投資者的重要性。

進展之九——利用中國債券市場2008-2014年上市公司發(fā)債數(shù)據(jù)，分析技術(shù)員工比例對債券信用利差的影響。研究發(fā)現(xiàn)，技術(shù)員工比例越高，債券信用利差越大，體現(xiàn)出一定的反噬效應(yīng)。進一步地，也分析了反噬效應(yīng)存在的原因：技術(shù)員工比例越高暗示了技術(shù)員工存在一定的談判能力，要求企業(yè)提高了員工薪酬與R&D投入，從而影響企業(yè)資本回報與現(xiàn)金流，繼而導(dǎo)致信用利差增大。另外也發(fā)現(xiàn)技術(shù)員工比例與創(chuàng)新產(chǎn)出呈倒“U”型關(guān)系，即技術(shù)員工之間存在搭便車現(xiàn)象。上述研究結(jié)論有利于企業(yè)正確認識技術(shù)員工比例對于企業(yè)的影響，從而促進人力資源的合理配置。

2、調(diào)查研究及學術(shù)交流情況

本研究圍繞大數(shù)據(jù)背景下債券風險的監(jiān)測，對當前金融資本全球化下大數(shù)據(jù)背景的債券信用風險進行了深入的研究，對相關(guān)文獻和資料進行了收集、整理和歸納。相關(guān)文獻主要圍繞以下幾個方面：主權(quán)信用風險、金融全球化與信用風險、政策監(jiān)管與信用風險、貨幣政策與信用風險、金融危機與信用風險、信用風險的影響因素等方面，以及債券信用風險的其它問題，包括通貨膨脹風險、流動性風險、風險轉(zhuǎn)移、信用違約互換、公司債券定價、公司債券的收益、公司治理與系統(tǒng)性風險、信用風險管理等。收集和參考的305篇外文文獻大多數(shù)來源于國際經(jīng)濟學和金融學領(lǐng)域的頂級期刊，如 The Journal of Finance, The Journal of Financial Economics, The American Economic Review, Journal of Money, Credit, and Banking, Journal of Monetary Economics, The Quarterly Journal of Economics等。其中，關(guān)于主權(quán)信用風險的文獻有9篇，關(guān)于金融全球化的文獻有18篇，關(guān)于金融監(jiān)管的文獻有5篇，關(guān)于金融創(chuàng)新的文獻有8篇，關(guān)于金融危機的文章有4篇，關(guān)于流動性風險的文獻有5篇，關(guān)于貨幣政策風險的文獻有6篇，關(guān)于信用風險影響因素的文獻有108篇，關(guān)于信用違約互換的文獻有12篇，以及關(guān)于信用風險的其它方面，如公司債券定價、信用風險管理等方面的文獻130篇。

關(guān)于學術(shù)交流，本課題首席專家周宏通過作為分組主持人，參加中國會計學會2016年學術(shù)年會和中國會計學會管理會計專業(yè)委員會2016年學術(shù)年會、世界政治經(jīng)濟學2016、2017年學術(shù)年會，與國內(nèi)外相關(guān)領(lǐng)域?qū)＜疫M行交流。成員林晚發(fā)通過作為點評人參加中國會計學會2016年學術(shù)年會和實證會計201學術(shù)會議，與國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域?qū)＜疫M行交流。

3、學術(shù)會議與學術(shù)交流活動

由于受科研報銷制度限制，本課題自立項以來，除定期召開小型研討會與座談會外，尚未安排召開大中型的課題開題論證會。

4、成果宣傳推介情況

在成果宣傳上，課題組已在SSCI和 CSSCI源刊上發(fā)表關(guān)于債券風險與信用評級的論文近10篇，其中2篇被SSCI收錄。比如，“Corporate Social Responsibility and Credit Spreads - An Empirical Study in Chinese Context”，“Corporate governance and credit spreads on corporate bonds: an empirical study in the context of China”，“企業(yè)社會責任與債券信用利差關(guān)系及其影響機制——基于滬深上市公司的實證研究”，“內(nèi)部控制質(zhì)量與債券信用評級”，“機構(gòu)投資者與債務(wù)融資成本”，“技術(shù)員工的反噬效應(yīng)：基于債券信用評級的視角”，“承擔社會責任越多,企業(yè)發(fā)債時信用評級就越高嗎?——中國上市公司數(shù)據(jù)的檢驗”等。

《工作簡報》報送1份、國家社科基金《成果要報》報送1份。

二、 研究成果情況

代表性成果之一：Hong Zhou, Guoping, Li, and Wanfa Lin, 2016, Corporate Social Responsibility and Credit Spreads - An Empirical Study in Chinese Context, Annals of Economic and Finance, 17 (1): 79-103.

利用證券交易所公開發(fā)行的債券發(fā)行公司的樣本，研究了企業(yè)社會責任與信用利差之間的關(guān)系，并得出以下結(jié)論。第一，企業(yè)社會責任可以顯著減少信用利差，企業(yè)社會責任承擔越多，信用利差降低程度越大；公司社會責任的所有五個方面（即環(huán)境、雇員、消費者、社區(qū)和其他利益相關(guān)者）都與信貸利差顯著負相關(guān)。其次，在公司治理薄弱的公司，企業(yè)社會責任降低信用利差的程度在增大，這表明，當公司治理薄弱時，企業(yè)社會責任績效包含更多的信息。第三，隨著機構(gòu)投資者持股比例的增加，企業(yè)社會責任與信用利差之間的相關(guān)性趨于弱化。第四，企業(yè)社會責任與企業(yè)的市場價值呈正相關(guān)，與企業(yè)的風險負相關(guān)。這些結(jié)論為企業(yè)社會責任的披露提供一定的證據(jù)。

本研究的貢獻在于，首先，現(xiàn)有關(guān)于企業(yè)社會責任與資本成本的研究主要集中在企業(yè)社會責任對權(quán)益資本成本的影響，而本研究將相關(guān)研究擴展到對債務(wù)資本成本的影響；其次，作為一個發(fā)展中國家，中國的市場、制度環(huán)境與發(fā)達國家存在顯著的不同，本研究基于中國的市場與制度環(huán)境，有助于了解不同市場與制度環(huán)境下，企業(yè)社會責任與企業(yè)資本成本之間的關(guān)系；再次，本研究關(guān)于企業(yè)社會責任、公司治理機制與資本成本之間關(guān)系的分析有助于了解企業(yè)社會責任作為一種外部公司治理機制對企業(yè)資本成本的影響，從而為監(jiān)管部門、上市公司運用企業(yè)社會責任以改善上市公司治理質(zhì)量提供參考。

代表性成果之二：Guoping, Li, and Hong Zhou, 2016, The Systematic Politicization of China’s Stock Markets, Journal of Contemporary China, 99: 422-437.

本研究首先對比了1991-2014年間中國、美國、印度等全球主要發(fā)達國家與發(fā)展中國家實體經(jīng)濟增長率與股票市場年回報率，并且發(fā)現(xiàn)中國A股市場的表現(xiàn)與中國實體經(jīng)濟的持續(xù)高速增長之間存在嚴重的不匹配，即中國經(jīng)濟增長率遠遠高于其它國家，而股票市場回報率顯著低于其它國家。事實上，這一不匹配受到中國國內(nèi)投資者、社會公眾、學術(shù)界甚至政府官員們的關(guān)注。本研究認為，中國股票市場持續(xù)低迷與中國實體經(jīng)濟長期高速增長的不匹配的主要原因之一是，自成立以來，中國A股市場被政府系統(tǒng)性地政治化，即股票市場被當作其實施經(jīng)濟政策的工具，被經(jīng)營不善的國有企業(yè)的用作融資渠道，而投資者的利益只是次要考慮的因素。股票市場這種系統(tǒng)性的政治化，對中國股市和經(jīng)濟增長造成了較嚴重的后果。

本研究是國內(nèi)外第一個探討中國A股市場長期低迷與中國經(jīng)濟長期高速增長不匹配原因的學術(shù)研究成果，得到了匿名評閱人的高度評價。

代表性成果之三：Hong Zhou, Chang Zhou, Wanfa Lin, and Guoping Li, 2017, Corporate Governance and Credit Spreads on Corporate Bonds: An Empirical Study in the Context of China, China Journal of Accounting Studies, 5(1): 50-72.

本研究利用中國債券市場2008-2012年發(fā)行的公司債券數(shù)據(jù)，采用計量經(jīng)濟學方法如中介效應(yīng)模型檢驗了公司治理和公司債券信用利差之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，一般來說，公司治理質(zhì)量與企業(yè)債券信用利差之間都存在顯著的負相關(guān)性，即良好的公司治理能夠降低信用利差。這種效應(yīng)在民營企業(yè)中比在國有企業(yè)中更強，因為公司治理在信息不對稱方面的緩釋效應(yīng)比國有企業(yè)更大。研究還發(fā)現(xiàn)，公司治理可以通過改善企業(yè)財務(wù)業(yè)績和減少企業(yè)和投資者之間的信息不對稱來降低信用利差。也就是說，公司業(yè)績和信息不對稱都是公司治理和信用利差之間的中介變量。進一步檢驗表明，在國有企業(yè)中財務(wù)業(yè)績的中介效應(yīng)和信息不對稱與在民營企業(yè)中的不同。在國有企業(yè)中，公司治理對信用利差的影響是通過公司業(yè)績和信息不對稱兩個中介變量施加的影響；而在民營企業(yè)中，這些影響只是部分地通過這兩個中介變量來施加的。這項研究的結(jié)果有助于理解企業(yè)債券在中國企業(yè)債券市場的價值，從而幫助中國企業(yè)降低信用利差和債務(wù)成本。

本研究豐富了公司治理與企業(yè)債券信用利差之間的關(guān)系。首先，本研究對中國的該問題進行了研究，中國是重要的發(fā)展中國家，其市場和制度環(huán)境與發(fā)達國家明顯不同。其次，這項研究比現(xiàn)有的研究更進一步之處在于，它研究了公司治理對公司債券信用利差的影響機制。第三，本研究通過檢驗公司治理對國有與非國有企業(yè)信用價差的影響機制的區(qū)別，為學術(shù)研究和實踐政策提供了不同的視角。

代表性成果之四：周宏，建蕾，李國平，2016，企業(yè)社會責任與債券信用利差關(guān)系及其影響機制——基于滬深上市公司的實證研究，會計研究，5：18-25.

以2010－2013年滬深兩市發(fā)債上市公司為研究對象，探討了發(fā)債企業(yè)社會責任與其債券信用利差之間的關(guān)系。要研究結(jié)論如下: 首先，發(fā)債企業(yè)承擔社會責任能夠顯著降低其債券信用利差；其次，同國有企業(yè)相比，承擔社會責任降低企業(yè)債券信用利差的作用在民營企業(yè)中更顯著；最后，研究表明，企業(yè)社會責任可以降低信息不對稱，進而減少債券信用利差。本研究結(jié)果從債券融資成本的角度為企業(yè)通過承擔社會責任以降低融資成本，提高財務(wù)績效提供了實證證據(jù)。結(jié)合中國這一全球主要轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟的現(xiàn)實情況，研究了企業(yè)社會責任對國有企業(yè)、民營企業(yè)兩種不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的信用利差的影響。

本研究的主要價值在于，首先，為了解轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟下，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)履行企業(yè)社會責任的目的與價值提供了實證視角，也為不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)如何履行企業(yè)社會責任，以提高企業(yè)財務(wù)業(yè)績提供了實證依據(jù)；其次，本研究驗證了企業(yè)社會責任會通過降低信息不對稱來減少債券信用利差這一理論機制，從而為企業(yè)通過履行社會責任而降低債務(wù)資本成本提供了進一步的依據(jù)。

代表性成果之五：林晚發(fā)，何建波，張忠誠，2017，“投資者付費”模式對“發(fā)行人付費”模式評級的影響：基于中債資信評級的實驗證據(jù)，會計研究，8.

利用2008-2014年交易所發(fā)行的公司債券數(shù)據(jù)，以評級收費模式為切入點，分析在“投資者付費”模式壓力下，“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)后續(xù)信用評級的調(diào)整情況以及評級質(zhì)量的變化。實證發(fā)現(xiàn)，在“投資者付費”模式壓力下，“發(fā)行人付費”模式的評級機構(gòu)會調(diào)低發(fā)行主體的信用評級，但提高了該評級的質(zhì)量。另外，當“發(fā)行人付費”模式的評級機構(gòu)與企業(yè)存在嚴重的利益合謀時，上述調(diào)低作用更顯著。上述結(jié)論從評級收費模式視角解釋了中國信用評級偏高現(xiàn)象。

本研究的貢獻在于，第一，較早以“投資者付費”模式（中債資信評級機構(gòu)）為研究對象，檢驗發(fā)行主體被中債資信評級機構(gòu)評級后，“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)給出的后續(xù)主體評級是否發(fā)生改變，以此豐富評級付費模式的文獻研究。第二，與國內(nèi)研究收費模式與評級關(guān)系不同的是，本研究首次檢驗了在“投資者付費”模式存在的壓力下，“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)評級質(zhì)量是否發(fā)生變化，從而為“投資者付費”模式的引入提供一定的經(jīng)驗證據(jù)。第三，通過子樣本分析，本研究發(fā)現(xiàn)“投資者付費”模式的作用在“發(fā)行人付費”評級機構(gòu)與企業(yè)利益合謀嚴重的企業(yè)中更顯著，從而為監(jiān)管的改革提供了一個方向。

代表性成果之六：周宏，李國平，2017，經(jīng)濟新常態(tài)下的企業(yè)債券信用風險發(fā)展理論研究，申報社會科學文庫，評審中。

本書稿的目的就是結(jié)合我國經(jīng)濟進入“新常態(tài)”的現(xiàn)實，解決我國企業(yè)債券信用風險估價中存在的理論問題。本書稿首先從企業(yè)債券信用風險估價模型出發(fā)，在系統(tǒng)回顧企業(yè)債券信用風險估價模型發(fā)展路徑的基礎(chǔ)上，給出未來信用風險定價模型的發(fā)展方向；其次，從企業(yè)內(nèi)部價值、宏觀經(jīng)濟環(huán)境的不確定性和信息不對稱程度視角出發(fā)，實證分析在我國市場與經(jīng)濟體制環(huán)境下，企業(yè)債券信用風險的影響因素；再次，在上述分析的基礎(chǔ)上，進一步從公司治理、政府監(jiān)管和媒體監(jiān)督角度，實證分析在我國的市場與經(jīng)濟體制環(huán)境下，企業(yè)債券信用風險的影響因素。

本書稿的主要貢獻在于：本書高是國內(nèi)第一部結(jié)合我國經(jīng)濟進入“新常態(tài)”的現(xiàn)實、經(jīng)濟“新常態(tài)”的特點以及我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中的法律制度環(huán)境與市場環(huán)境，研究企業(yè)債券信用風險發(fā)展理論的著作。

代表性成果之七：周宏，李國平，2017，金融資本主義全球化對我國金融主權(quán)的影響及對策建議，提交《成果要報》，待回復(fù)。

20世紀后半期開始，在新自由主義思想影響下，發(fā)達國家的全面性金融自由化促成了工業(yè)資本主義向金融資本主義的轉(zhuǎn)變與金融資本主義的全球化。金融資本主義全球化對我國的金融主權(quán)產(chǎn)生了重大影響。本成果提出，為了保護我國金融主權(quán)，維護國內(nèi)金融經(jīng)濟安全，我國應(yīng)該以理性批判的態(tài)度，對待金融資本主義全球化及其相伴思潮；大力發(fā)展自主創(chuàng)新型實體經(jīng)濟，以強化金融主權(quán)能力；增強我國金融機構(gòu)的競爭力，確立屬于我國的國際性私有權(quán)威；積極推動國際金融組織的改革，參與國際金融規(guī)則的制定；要確立屬于我國的國際性私有權(quán)威，我國應(yīng)該進行金融業(yè)的改革開放，以促進國內(nèi)金融市場的發(fā)展與金融業(yè)內(nèi)的競爭，因為只有在開放的市場與激烈的競爭中，我國金融機構(gòu)的競爭力才能得到提高。

本成果是國內(nèi)第一項就金融資本主義全球化及其對我國金融主權(quán)影響的研究。本成果為我國制定科學合理的金融發(fā)展政策以實現(xiàn)國內(nèi)金融發(fā)展的同時，維護金融主權(quán)與國內(nèi)金融穩(wěn)定的目標提供理論依據(jù)。

課題組供稿