國(guó)有企業(yè)債轉(zhuǎn)股財(cái)務(wù)運(yùn)作問(wèn)題研究

　　湖南大學(xué)伍中信教授主持的國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目《債轉(zhuǎn)股財(cái)務(wù)運(yùn)作中的理論創(chuàng)新與現(xiàn)實(shí)問(wèn)題研究》（批準(zhǔn)號(hào)為01BJY015），最終成果為研究報(bào)告《國(guó)有企業(yè)債轉(zhuǎn)股財(cái)務(wù)運(yùn)作問(wèn)題研究》，課題組成員有：肖美英、王善平、張榮武、周愛(ài)香、吳戰(zhàn)篪、李樂(lè)安、萬(wàn)虎高、文學(xué)。

　　債轉(zhuǎn)股在國(guó)有企業(yè)改革中起著舉足輕重的作用。由于債轉(zhuǎn)股工作屬初次實(shí)施，原有的理論研究難以系統(tǒng)地考慮到債轉(zhuǎn)股所內(nèi)涵的財(cái)務(wù)特性，政策措施也難免具有粗線條的性質(zhì)，為此從AMC和債轉(zhuǎn)股企業(yè)財(cái)務(wù)運(yùn)作和財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的角度對(duì)其進(jìn)行跟蹤調(diào)查研究就顯得非常及時(shí)和必要。該項(xiàng)研究成果從財(cái)務(wù)運(yùn)作的角度，通過(guò)財(cái)務(wù)理論創(chuàng)新和財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法創(chuàng)新，對(duì)債轉(zhuǎn)股運(yùn)作體系進(jìn)行較為系統(tǒng)的追蹤調(diào)查研究，旨在為債轉(zhuǎn)股運(yùn)作提供一個(gè)系統(tǒng)的財(cái)務(wù)理論支持，為規(guī)避“道德風(fēng)險(xiǎn)”、提高國(guó)有資本營(yíng)運(yùn)效率提供一個(gè)系統(tǒng)的評(píng)價(jià)方法和指標(biāo)體系，最終改善債轉(zhuǎn)股企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和微觀運(yùn)行機(jī)制，進(jìn)而達(dá)到盤活整個(gè)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的目的。

　　一、國(guó)有企業(yè)的信用調(diào)查與信用評(píng)價(jià)體系研究

　　面對(duì)債轉(zhuǎn)股可能出現(xiàn)的“道德風(fēng)險(xiǎn)”和賴賬經(jīng)濟(jì)，通過(guò)建立國(guó)有企業(yè)的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，應(yīng)用模糊綜合評(píng)判模型對(duì)國(guó)有企業(yè)的信用狀況進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，避免那些有“逃賬”、“債務(wù)豁免”等想法的國(guó)有企業(yè)進(jìn)入債轉(zhuǎn)股行列，從而通過(guò)銀企重組，重建銀企間信用關(guān)系。重塑銀企信用關(guān)系需要從銀行、企業(yè)及國(guó)家三方面入手，以真正達(dá)到從賴賬經(jīng)濟(jì)向信用經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)化。國(guó)家信用管理體系（對(duì)企業(yè)）和個(gè)人信用管理體系的建立是必不可少的。要降低信用風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行除了要樹(shù)立正確的防范金融風(fēng)險(xiǎn)的指導(dǎo)思想外，客觀科學(xué)地分析借款者信用狀況，將是減少商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)，提高資產(chǎn)質(zhì)量的關(guān)鍵所在。　　二、債轉(zhuǎn)股運(yùn)作中的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題調(diào)查

　　各級(jí)政府和部門在債轉(zhuǎn)股工作中均做了大量的工作，也確實(shí)給債轉(zhuǎn)股企業(yè)帶來(lái)了實(shí)實(shí)在在的好處。債轉(zhuǎn)股運(yùn)作中存在的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題有：（1）對(duì)債轉(zhuǎn)股企業(yè)的選擇沒(méi)有完全按規(guī)定的條件進(jìn)行；（2）在理論界，一般認(rèn)為債轉(zhuǎn)股工作是一把雙刃劍，對(duì)債轉(zhuǎn)股企業(yè)和銀行是“雙贏”，但在調(diào)查中我們發(fā)現(xiàn)，債轉(zhuǎn)股對(duì)銀行和企業(yè)的利益是一個(gè)此消彼長(zhǎng)的問(wèn)題(即：較好的企業(yè)債轉(zhuǎn)股，企業(yè)樂(lè)意銀行不樂(lè)意；較差的企業(yè)債轉(zhuǎn)股，銀行樂(lè)意企業(yè)不樂(lè)意)；（3）“不良資產(chǎn)”的定價(jià)給債轉(zhuǎn)股的后續(xù)工作帶來(lái)隱患；（4）資產(chǎn)管理公司的定位自相矛盾；（5）組織機(jī)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)的安排，不利于現(xiàn)代企業(yè)制度的建立；（6）債轉(zhuǎn)股的最大問(wèn)題：股權(quán)回購(gòu)；（7）債轉(zhuǎn)股企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)，可能成為債轉(zhuǎn)股企業(yè)減負(fù)的一個(gè)“數(shù)字游戲”；（8）企業(yè)用人制度偏離現(xiàn)代企業(yè)制度的要求；（9）非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的剝離，僅是債轉(zhuǎn)股工作中的一個(gè)“文字游戲”；（10）債轉(zhuǎn)股的根本問(wèn)題是：國(guó)有股權(quán)未能實(shí)現(xiàn)分散化，國(guó)有資本可能反而增持了。

　　三、AMC的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)與財(cái)務(wù)目標(biāo)的選擇與定位

　　《金融資產(chǎn)管理公司條例》明確了AMC的三大目標(biāo)，即：化解國(guó)有商業(yè)銀行金融風(fēng)險(xiǎn)、最大限度的保存資產(chǎn)和減少損失，以及通過(guò)債轉(zhuǎn)股幫助大中型國(guó)有企業(yè)扭虧脫困。AMC“以最大限度保全資產(chǎn)、減少損失為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)”，其財(cái)務(wù)目標(biāo)初步定位于：把不確定的現(xiàn)金流變成未來(lái)可確定的現(xiàn)金流，力保不良債權(quán)損失最小化并促使現(xiàn)金流最大程度增值。理論和實(shí)踐告訴我們，上述三大目標(biāo)并不是很統(tǒng)一，甚至是矛盾的。我們認(rèn)為，我國(guó)AMC的“三大目標(biāo)”之間不統(tǒng)一、相矛盾的主要原因是對(duì)AMC的定性不明確。在我國(guó)，AMC被含糊的定性為“不以盈利為目的非銀行金融機(jī)構(gòu)”，是具有獨(dú)立法人資格的國(guó)有獨(dú)資金融企業(yè)。定性含糊，必然導(dǎo)致目標(biāo)不清晰。分析認(rèn)為我國(guó)AMC不能是一個(gè)簡(jiǎn)單的政府中介機(jī)構(gòu)，而應(yīng)作為一個(gè)公司即企業(yè)組織來(lái)界定。既然是公司形式，就應(yīng)按公司來(lái)運(yùn)轉(zhuǎn)，而公司應(yīng)以盈利為目的。中國(guó)的AMC應(yīng)該以“公司價(jià)值最大化”為目標(biāo)。遵循這一目標(biāo)，能夠階段性完成國(guó)家“三大目標(biāo)”中的前兩項(xiàng)。如果要完成第三大任務(wù)，即國(guó)企實(shí)質(zhì)性脫困，還必須從根本上改善國(guó)有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，重建銀企信用關(guān)系。如果這一任務(wù)要讓AMC來(lái)承擔(dān)，首先必須明確AMC的發(fā)展與歸宿。從目前來(lái)看，AMC未來(lái)的最佳發(fā)展方式應(yīng)是主營(yíng)不良資產(chǎn)處置，兼營(yíng)多種投資銀行業(yè)務(wù)的面向國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)的國(guó)家控股的金融公司。

　　四、債轉(zhuǎn)股企業(yè)財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)運(yùn)作機(jī)制問(wèn)題研究

　　債轉(zhuǎn)股表面上看是財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，但本意在于調(diào)整企業(yè)財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)。表面的暫時(shí)的由財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致的賬面盈利，不僅無(wú)助于轉(zhuǎn)股企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的根本扭轉(zhuǎn)，而且會(huì)誘使更多的企業(yè)來(lái)爭(zhēng)奪這一免費(fèi)的“最后的晚餐”，最終與債轉(zhuǎn)股政策的初衷相背離。多年來(lái)，國(guó)有企業(yè)之所以難以擺脫財(cái)務(wù)困境，其根源便是缺乏良好的法人治理結(jié)構(gòu)；相反，如果沒(méi)有良好的財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)，其微觀運(yùn)行機(jī)制和法人治理結(jié)構(gòu)等于還沒(méi)有真正建立起來(lái)。債轉(zhuǎn)股企業(yè)的財(cái)務(wù)運(yùn)作就是最大限度地發(fā)揮債轉(zhuǎn)股對(duì)轉(zhuǎn)股企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的正面效應(yīng)，削弱其負(fù)面效應(yīng)。對(duì)于債轉(zhuǎn)股企業(yè)，大多數(shù)都是一些“問(wèn)題”企業(yè)。因此，它們更應(yīng)以“債轉(zhuǎn)股”為契機(jī)，以建立現(xiàn)代企業(yè)制度為前提，不斷加大資產(chǎn)、債務(wù)重組力度；大力調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，走專業(yè)化經(jīng)營(yíng)之路。債轉(zhuǎn)股改革不僅僅是把債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，轉(zhuǎn)換債轉(zhuǎn)股企業(yè)機(jī)制，整合內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，改變經(jīng)營(yíng)策略才是債轉(zhuǎn)股真正的意義所在，才是國(guó)企改革的關(guān)鍵。債轉(zhuǎn)股的過(guò)程既是企業(yè)扭虧為盈的過(guò)程，也應(yīng)該是進(jìn)一步深化企業(yè)改革、轉(zhuǎn)換機(jī)制和建立現(xiàn)代企業(yè)制度的過(guò)程。債轉(zhuǎn)股能否最后成功在于企業(yè)能否抓住機(jī)遇，建立規(guī)范的公司治理制度，徹底轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)機(jī)制，改革技術(shù)創(chuàng)新手段，這是企業(yè)尤其是國(guó)有企業(yè)走出困境的唯一出路。

　　此外，國(guó)有企業(yè)債轉(zhuǎn)股和減持國(guó)有股是針對(duì)國(guó)有企業(yè)存在的資本結(jié)構(gòu)“負(fù)債過(guò)高”和股權(quán)結(jié)構(gòu)“國(guó)有股權(quán)過(guò)高”的“雙高”問(wèn)題而采取的資本運(yùn)作方式。兩者的根本目的在于通過(guò)引入社會(huì)資本，實(shí)施產(chǎn)權(quán)多元化，來(lái)改進(jìn)國(guó)有企業(yè)微觀運(yùn)行機(jī)制，改善法人治理結(jié)構(gòu)。針對(duì)兩者在運(yùn)作上的特性，我們提出了兩者聯(lián)動(dòng)的思路，提出改“金融資產(chǎn)管理公司”為“資產(chǎn)管理公司”，作為兩者聯(lián)動(dòng)運(yùn)作的機(jī)構(gòu)，提出了資產(chǎn)證券化在兩者聯(lián)動(dòng)中的運(yùn)用，并認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股與國(guó)有股減持均應(yīng)該以國(guó)有資本的戰(zhàn)略性重組與戰(zhàn)略性退出為根本目標(biāo)。

　　五、債轉(zhuǎn)股運(yùn)作過(guò)程中的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系設(shè)計(jì)研究

　　1、對(duì)債轉(zhuǎn)股企業(yè)的效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)，要堅(jiān)持與一般競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)基本一致的原則。盡管債轉(zhuǎn)股企業(yè)具有某些特殊性，但對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行事后評(píng)價(jià)，也不能脫離企業(yè)基本效績(jī)的四個(gè)方面，即財(cái)務(wù)效益狀況、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況。在制定指標(biāo)體系時(shí)，仍然要遵循以投入產(chǎn)出為核心的原則，在評(píng)價(jià)方法上也要遵循定量評(píng)價(jià)與定性評(píng)價(jià)相結(jié)合的原則。

　　2、在定量指標(biāo)體系的設(shè)置上，要充分考慮債轉(zhuǎn)股對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的影響。如果當(dāng)期發(fā)生債務(wù)重組（含債轉(zhuǎn)股），應(yīng)按照不重組進(jìn)行評(píng)價(jià)，并相應(yīng)調(diào)整有關(guān)指標(biāo)。實(shí)施債轉(zhuǎn)股后，由于企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債大幅減少，考核企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力已無(wú)多大意義，主要應(yīng)考核企業(yè)的短期償債能力且著重現(xiàn)實(shí)償債能力。

　　3、在定量指標(biāo)的權(quán)重設(shè)置上，應(yīng)加大資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)狀況、發(fā)展能力狀況指標(biāo)的權(quán)重。我國(guó)國(guó)有企業(yè)虧損的真正原因應(yīng)是資產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)效率低下。債轉(zhuǎn)股對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)效益狀況的改善只是一種暫時(shí)的表面現(xiàn)象。真正要改善企業(yè)的財(cái)務(wù)效益必須提高企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展能力。

　　4、在定性評(píng)價(jià)的內(nèi)容和權(quán)重設(shè)置上要考慮債轉(zhuǎn)股企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。在設(shè)計(jì)科學(xué)、合理的定性評(píng)價(jià)指標(biāo)的同時(shí)，應(yīng)加大定性評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重，以增強(qiáng)對(duì)債轉(zhuǎn)股企業(yè)效績(jī)不能量化因素的考查。在評(píng)議指標(biāo)的設(shè)計(jì)上，突出評(píng)價(jià)債轉(zhuǎn)股企業(yè)在建立現(xiàn)代企業(yè)制度、加強(qiáng)管理方面的效績(jī)，促進(jìn)企業(yè)合理發(fā)展。

　　六、關(guān)于債轉(zhuǎn)股的政策建議

　　第一，確立對(duì)不良資產(chǎn)的市場(chǎng)作價(jià)模式，建立公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境。資產(chǎn)管理公司、銀行和企業(yè)應(yīng)會(huì)同資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，在政府有關(guān)部門的監(jiān)督下，對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，評(píng)估價(jià)的具體方法有兩種，即以賬面價(jià)值乘以折扣率作為評(píng)估價(jià)，或者經(jīng)專家評(píng)估確定市場(chǎng)價(jià)。

　　第二，確立資產(chǎn)管理公司的出資人地位，建立激勵(lì)約束相容的經(jīng)濟(jì)機(jī)制。

　　第三，按股權(quán)比例確立治理結(jié)構(gòu)，改變企業(yè)用人制度，廢除企業(yè)干部行政級(jí)別。

　　第四，強(qiáng)化對(duì)資產(chǎn)管理公司和債轉(zhuǎn)股企業(yè)的過(guò)程考核，取消股份回購(gòu)的硬性退出方式。要求債轉(zhuǎn)股企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度和保證國(guó)有資本的質(zhì)量和數(shù)量，作為對(duì)資產(chǎn)管理公司和債轉(zhuǎn)股企業(yè)考核的根本標(biāo)準(zhǔn)，并有必要設(shè)置一套指標(biāo)體系對(duì)其業(yè)績(jī)進(jìn)行考評(píng)。指標(biāo)體系大體分為三種：財(cái)務(wù)效益指標(biāo)、資產(chǎn)保全與盤活程度指標(biāo)、股權(quán)退出率和股權(quán)分散率。

　　第五，加大稅收扶持力度，幫助企業(yè)盡快脫困。

　　第六，進(jìn)一步加大力度剝離非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，尤其在安排經(jīng)費(fèi)預(yù)算時(shí)給予傾斜政策。

　　第七，積極吸引外資企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入債轉(zhuǎn)股企業(yè)，積極探索促使國(guó)有資本多元化和分散化的道路。

　　該成果不僅在財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)理論、財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系等方面作了創(chuàng)新性的研究，對(duì)現(xiàn)代企業(yè)理論及現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)理論作了推進(jìn)和發(fā)展，為我國(guó)資本市場(chǎng)初級(jí)階段和國(guó)有企業(yè)公司化改造中的財(cái)務(wù)理論和方法體系建設(shè)賦予了新的內(nèi)涵。更為重要的是，理論創(chuàng)新與大量的調(diào)查研究相結(jié)合，且與我國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的重點(diǎn)——債轉(zhuǎn)股的現(xiàn)實(shí)非常融合，具有一定的實(shí)踐意義。